隨著“寶萬(wàn)之爭(zhēng)”愈演愈烈，險(xiǎn)資舉牌已成為近期市場(chǎng)關(guān)注的熱點(diǎn)。1月6日，萬(wàn)科H股復(fù)牌后大跌，盤(pán)中一度跌幅超13%。業(yè)內(nèi)猜測(cè)，萬(wàn)科H股下跌將影響萬(wàn)科A股復(fù)牌后的走勢(shì)。如果股價(jià)持續(xù)走低，有可能會(huì)觸發(fā)寶能系的平倉(cāng)紅線。一旦出現(xiàn)這種情況，最受傷的將是通過(guò)資管計(jì)劃持倉(cāng)萬(wàn)科的劣后資金。而這類資金部分來(lái)源于保險(xiǎn)資金，其中主要是萬(wàn)能險(xiǎn)等各種理財(cái)型保險(xiǎn)資金。

業(yè)內(nèi)人士認(rèn)為，險(xiǎn)企頻頻舉牌上市公司，得益于近兩年保費(fèi)快速增長(zhǎng)以及監(jiān)管層對(duì)險(xiǎn)資權(quán)益投資政策的調(diào)整。不過(guò)，目前部分中小險(xiǎn)企的保費(fèi)收入主要來(lái)源于理財(cái)型保險(xiǎn)產(chǎn)品。個(gè)別險(xiǎn)企甚至不像保險(xiǎn)公司，更像理財(cái)公司。在萬(wàn)能險(xiǎn)等理財(cái)型保險(xiǎn)產(chǎn)品迅速擴(kuò)張基礎(chǔ)上，險(xiǎn)企大肆舉牌二級(jí)市場(chǎng)暗藏風(fēng)險(xiǎn)，可能導(dǎo)致無(wú)法兌現(xiàn)承諾的投保人收益。

保戶投資收入猛增

在資本市場(chǎng)上表現(xiàn)活躍的富德人壽、正德人壽、陽(yáng)光人壽、安邦人壽、前海人壽、華夏人壽、幸福人壽等險(xiǎn)企的保戶投資收入多呈倍數(shù)增長(zhǎng)態(tài)勢(shì)。保監(jiān)會(huì)數(shù)據(jù)顯示，2015年前11月上述保險(xiǎn)公司的保戶投資收入分別為782.9億元、198.8億元、185億元、300.2億元、533.8億元、1398億元、155.4億元，同比分別增長(zhǎng)156.9%、333%、152%、266%、86%、124%、378%。上述險(xiǎn)企在2015年前11月的原保費(fèi)收入為727.9億元、45.3億元、298.3億元、504.8億元、151.7億元、47.7億元、97.2億元，不少險(xiǎn)企的原保費(fèi)收入遠(yuǎn)低于保護(hù)投資收入。以珠江人壽為例，2014年和2015年前11月原保費(fèi)收入分別為0.7億元、1億元，但同期保戶投資收入為91億元、200億元，2015年前11月保戶投資收入是同期原保費(fèi)收入的200倍。

近日，中國(guó)保監(jiān)會(huì)發(fā)布2015年前11個(gè)月保險(xiǎn)統(tǒng)計(jì)數(shù)據(jù)報(bào)告。數(shù)據(jù)顯示，絕大多數(shù)保險(xiǎn)公司保費(fèi)呈大幅增長(zhǎng)之勢(shì)，壽險(xiǎn)公司原保險(xiǎn)保費(fèi)收入14840.53億元，同比增長(zhǎng)24.29%。另外，壽險(xiǎn)公司未計(jì)入保險(xiǎn)合同核算的保戶投資新款和獨(dú)立賬戶本年新增交費(fèi)7334.66億元，同比增長(zhǎng)96.47%。值得關(guān)注的是，不同于傳統(tǒng)險(xiǎn)企，主要業(yè)務(wù)收來(lái)源于原保費(fèi)收入，不少新興中小險(xiǎn)企的收入則主要來(lái)源于保戶投資新款。

據(jù)中國(guó)證券報(bào)記者不完全統(tǒng)計(jì)，一些險(xiǎn)企的保戶投資新款與原保費(fèi)收入之比甚至高達(dá)200倍，當(dāng)前市場(chǎng)上較為激進(jìn)的中小險(xiǎn)企其保戶投資新款與原保費(fèi)收入比集中在幾倍到幾十倍之間。業(yè)內(nèi)人士介紹，所謂的保戶投資收入正是此前市場(chǎng)上熱議的萬(wàn)能險(xiǎn)保費(fèi)收入。目前，國(guó)內(nèi)保險(xiǎn)公司的理財(cái)險(xiǎn)主要有分紅險(xiǎn)、萬(wàn)能險(xiǎn)以及投連險(xiǎn)，其中分紅險(xiǎn)收入計(jì)入原保費(fèi)收入，投連險(xiǎn)有獨(dú)立賬戶，而萬(wàn)能險(xiǎn)則分列為保戶投資收入。

多名保險(xiǎn)行業(yè)分析師向記者表示，傳統(tǒng)的保險(xiǎn)公司尤其是幾家上市險(xiǎn)企，主要以保費(fèi)收入為主，即使在萬(wàn)能險(xiǎn)等理財(cái)型保險(xiǎn)產(chǎn)品高速發(fā)展之時(shí)，其保費(fèi)收入占公司總保費(fèi)收入的比例也不會(huì)太高。而激進(jìn)的中小險(xiǎn)企不同，風(fēng)險(xiǎn)偏好較高，為了在發(fā)展之初迅速圈地壯大，主要發(fā)行萬(wàn)能險(xiǎn)為主的理財(cái)型保險(xiǎn)產(chǎn)品。這類險(xiǎn)企的萬(wàn)能險(xiǎn)在總保費(fèi)中的占比非常高，且這兩年增長(zhǎng)速度非常快。

高收益率吸引保戶

財(cái)務(wù)數(shù)據(jù)顯示，近年來(lái)，中小險(xiǎn)企的保戶投資新款增長(zhǎng)迅猛。所謂保戶投資新款可以理解為市面上所說(shuō)的“萬(wàn)能險(xiǎn)”，保監(jiān)會(huì)最早于2013年二季度開(kāi)始披露該項(xiàng)數(shù)據(jù)。廣發(fā)證券分析師曹恒乾表示，從傳統(tǒng)保費(fèi)途徑來(lái)看，中小險(xiǎn)企的保費(fèi)規(guī)模短時(shí)間內(nèi)難以超過(guò)大型保險(xiǎn)公司。而萬(wàn)能險(xiǎn)更貼近于保險(xiǎn)公司的理財(cái)產(chǎn)品，其收益率隨保險(xiǎn)公司投資而起伏，可投資范圍較廣，無(wú)初始保額限制，客戶投保相對(duì)靈活。

“中小險(xiǎn)企的萬(wàn)能險(xiǎn)快速增長(zhǎng)，與其產(chǎn)品的高收益率有較大關(guān)系。”曹恒乾認(rèn)為，2015年銀行定存利率整體呈現(xiàn)下行趨勢(shì)，而保險(xiǎn)萬(wàn)能險(xiǎn)收益率相對(duì)更高。截至2015年11月，四家上市保險(xiǎn)公司的代表性萬(wàn)能險(xiǎn)產(chǎn)品利率在3.80%-5.05%，而三年期定存利率僅為2.75%。事實(shí)上，一些中小險(xiǎn)企的萬(wàn)能險(xiǎn)產(chǎn)品收益率遠(yuǎn)遠(yuǎn)高于四大保險(xiǎn)公司的萬(wàn)能險(xiǎn)利率。據(jù)記者不完全統(tǒng)計(jì)，前述一些激進(jìn)險(xiǎn)企的萬(wàn)能險(xiǎn)產(chǎn)品最高收益可達(dá)7.5%以上。曹恒乾表示，隨著2015年保險(xiǎn)公司投資收益增厚，各家公司萬(wàn)能險(xiǎn)收益率也有上升趨勢(shì)。

在利率下行的環(huán)境下，市場(chǎng)上無(wú)風(fēng)險(xiǎn)產(chǎn)品收益不斷創(chuàng)新低。被投資者視為幾乎無(wú)風(fēng)險(xiǎn)的銀行理財(cái)、信托等產(chǎn)品的收益，在2015年也接連創(chuàng)出新低。目前，大部分銀行理財(cái)產(chǎn)品的年化收益在4%左右，信托產(chǎn)品收益率在8%左右。對(duì)于投資者來(lái)說(shuō)，信托百萬(wàn)起投，銀行理財(cái)至少五萬(wàn)起投，而大部分萬(wàn)能險(xiǎn)起投金額在幾千元左右，且還附帶一些保障功能，在絕對(duì)收益產(chǎn)品越來(lái)越稀少的情況下，吸引力是顯而易見(jiàn)的。

業(yè)內(nèi)人士表示，目前，包括萬(wàn)能險(xiǎn)、分紅險(xiǎn)在內(nèi)的理財(cái)型保險(xiǎn)主要通過(guò)銀保代理渠道銷售。事實(shí)上，銀保渠道是中小險(xiǎn)企搶占市場(chǎng)份額、擴(kuò)大資產(chǎn)規(guī)模的主要途徑。“每年歲末年初，保險(xiǎn)公司均會(huì)力創(chuàng)來(lái)年‘開(kāi)門(mén)紅’。如加上2015年12月的數(shù)據(jù)，相關(guān)險(xiǎn)企的保戶投資收入還會(huì)更出彩。”上述分析師稱。富德生命人壽的數(shù)據(jù)顯示，僅在2016年開(kāi)年兩日內(nèi)，富德生命人壽在銀保渠道的總代理保費(fèi)就達(dá)到273億元。

需警惕流動(dòng)性風(fēng)險(xiǎn)

打通銀保渠道，力推萬(wàn)能險(xiǎn)在內(nèi)的各類理財(cái)型保險(xiǎn)，短時(shí)間內(nèi)實(shí)現(xiàn)快速擴(kuò)張，在獲得巨量資金后尋找投資品種，是目前中小險(xiǎn)企的基本發(fā)展路徑。

近期，險(xiǎn)資頻頻舉牌上市公司，在二級(jí)市場(chǎng)異常活躍。“從公開(kāi)財(cái)務(wù)數(shù)據(jù)可以看出，不少險(xiǎn)企在傳統(tǒng)險(xiǎn)種保費(fèi)甚至毫無(wú)作為，幾個(gè)億的傳統(tǒng)險(xiǎn)單保費(fèi)，幾百個(gè)億的保戶投資新款。你不知道這些保險(xiǎn)公司的資本結(jié)構(gòu)是怎樣的，不像是保險(xiǎn)公司，更像是理財(cái)公司。”業(yè)內(nèi)人士表示，事實(shí)上，這類險(xiǎn)企通過(guò)萬(wàn)能險(xiǎn)在內(nèi)的理財(cái)型保險(xiǎn)產(chǎn)品迅速擴(kuò)張后，暗藏著各類風(fēng)險(xiǎn)。

對(duì)于理財(cái)端的投資者而言，6%左右的年化收益確實(shí)有不小的吸引力。上述人士向記者表示，對(duì)保險(xiǎn)公司來(lái)說(shuō)，高成本的資金進(jìn)來(lái)后，要獲取更高的收益，在兌付給投保人后還要獲得盈利，這壓力可想而知。而6%的收益只是給到投資者的，加上渠道費(fèi)和管理費(fèi)，這類資金的成本已經(jīng)非常高了。東吳證券研究報(bào)告顯示，負(fù)債端大量銷售高收益的短期萬(wàn)能險(xiǎn)對(duì)應(yīng)資金成本接近10%，以5.5%的保戶收益為例，還要外加2%的渠道費(fèi)和2%的管理費(fèi)。

此外，這類險(xiǎn)企能在短期內(nèi)集聚大量資本的原因是，一方面，在整個(gè)市場(chǎng)中，高收益產(chǎn)品不斷萎縮，理財(cái)險(xiǎn)的高收益吸引了不少投資人；另一方面，險(xiǎn)企打通了銀保渠道。但隨著經(jīng)濟(jì)下行壓力增大，銀保代理渠道競(jìng)爭(zhēng)激烈導(dǎo)致中介成本提高，長(zhǎng)期來(lái)看容易使保險(xiǎn)企業(yè)面臨利差損失的風(fēng)險(xiǎn)。首創(chuàng)證券指出，2015年監(jiān)管層面加強(qiáng)了對(duì)銀保渠道的管控，銀保渠道受傭金、手續(xù)費(fèi)居高不下的困擾以及監(jiān)管力度的加強(qiáng)，增速在短期內(nèi)難有上漲空間。不少發(fā)展較為穩(wěn)定的險(xiǎn)企對(duì)銀保渠道進(jìn)行了壓縮，加強(qiáng)了個(gè)險(xiǎn)渠道的營(yíng)銷力度。

在投資端，如何消化巨量的年化成本近10%的資金？上述人士認(rèn)為，這是近兩年此類險(xiǎn)企在二級(jí)市場(chǎng)上表現(xiàn)如此強(qiáng)悍的重要原因之一。“對(duì)于險(xiǎn)資投資二級(jí)市場(chǎng)，這本身應(yīng)該是中性的。國(guó)內(nèi)的保費(fèi)高速增長(zhǎng)，預(yù)計(jì)未來(lái)保費(fèi)增長(zhǎng)趨勢(shì)還將持續(xù)，適度提高風(fēng)險(xiǎn)偏好，加強(qiáng)股權(quán)投資的方向沒(méi)錯(cuò)。但對(duì)于舉牌，這個(gè)仍需商榷，畢竟短期內(nèi)通過(guò)短期理財(cái)產(chǎn)品發(fā)展起來(lái)的保險(xiǎn)公司并不適合這種長(zhǎng)期股權(quán)投資。這類長(zhǎng)期投資應(yīng)該匹配長(zhǎng)期負(fù)債，而非這類理財(cái)型保險(xiǎn)產(chǎn)品。”前述分析師表示。

東吳證券分析師丁文韜認(rèn)為，資產(chǎn)端大量配置用權(quán)益法計(jì)量的長(zhǎng)期股權(quán)投資，靠這類“短債長(zhǎng)投”以賺取利差，這種模式帶來(lái)了潛在流動(dòng)性風(fēng)險(xiǎn)。由于負(fù)債端資金期限短，如果新單銷售下降或者保戶集中退保，資產(chǎn)端持股比例高，甚至控股的股票又難以迅速變現(xiàn)，公司現(xiàn)金流將面臨較大壓力。(周文靜)