市場化“債轉股”是降低企業杠桿率、防范化解金融風險的重要手段之一，隨著四部委工作要點的出臺，“債轉股”業務再度迎來多項“政策紅利”，有望進入“增量擴面提質”階段。為了更好推進債轉股，除了更好地使用定向降準釋放的資金，還需采取多種措施解決市場化債轉股中資本占用過多以及國有資產定價難等問題

近日，國家發展改革委、中國人民銀行、財政部、中國銀保監會正式對外發布《2019年降低企業杠桿率工作要點》（以下簡稱《工作要點》），針對債轉股業務，提出要推動金融資產投資公司發揮市場化債轉股主力軍作用、拓寬社會資本參與市場化債轉股渠道、加快股份制商業銀行定向降準資金使用等。

那么，這些“政策紅利”將對債轉股業務產生何種影響？該業務在實際操作過程中又有哪些難題需要破解？

AIC發揮主力軍作用

從目前市場化法治化債轉股參與主體看，主要集中于兩者，即五大行的債轉股實施機構——金融資產投資公司（AIC），以及金融資產管理公司（AMC），但從市場份額看，前者無疑占據了主體地位。

為此，《工作要點》提出，要推動金融資產投資公司發揮市場化法治化債轉股“主力軍”作用。

如何發揮？具體來看，設立AIC的商業銀行要進一步加強行司聯動，擴大AIC編制，充實其人才隊伍，建立符合股權投資特點的績效評價和薪酬管理體系。

為何債轉股的主力擔子落在了五大AIC身上？多位業內人士表示，從設立的初衷看，AIC是五大行為了開展市場化債轉股業務專門成立的投資公司，其經營范圍本就圍繞債轉股及其相關配套服務，如收購銀行對企業的債權，對于未能轉股的債權實行重組、轉讓和處置，投資企業股權，向合格投資者募集資金等。

根據AIC管理辦法，收購債權轉股權、處置轉股失敗的債權均屬于AIC主業，AIC主營業務收入占比原則上不應低于50%。

與此同時，由于依托商業銀行股東，五大AIC在發現高負債優質企業方面也具有天然的信息優勢。例如，農行AIC農銀投資曾及時對東方園林旗下環保集團增資10億元，并設計出多層次風險緩釋措施，緩解了這個在國內水環境綜合治理和景觀設計行業處于龍頭地位的民營企業的經營困難。

目前，AIC債轉股的轉股債權大多為正常類貸款，不良債權占比較小。AIC在債權收購范圍、收購債權定價以及處置方式等方面，商業銀行股東還可以給予較為靈活的債轉股業務運作模式。數據顯示，截至2019年6月初，AIC共落地實施債轉股項目254個，落地金額4000億元。

相比之下，四大國有金融資產管理公司（AMC）的主要業務則是金融不良資產、非金融不良資產業務，就債轉股業務而言，AMC與AIC合作與競爭并存，但合作大于競爭。

其中，作為四大AMC之一的中國東方資產管理股份有限公司，今年計劃投放50億元用于開展市場化債轉股業務，上半年新增投放21.06億元，主要用于兩個市場化債轉股項目。

拓寬社會資本參與渠道

明確了主力實施者后，市場化法治化債轉股還面臨“錢從哪里來”這個問題。此前，在債轉股項目實施過程中頗受資金募集難、來源有限的制約。具體來看，銀行理財資金對安全性要求較高，股權退出在周期、回報率上存在不確定性，可能產生資金錯配；市場化募集資金則對回報率要求較高，如果不能從債轉股項目中獲得預期收益回報，其參與規模將十分有限。

為此，《工作要點》提出，將拓寬社會資本參與市場化債轉股渠道。其中，將出臺“AIC發起設立資管產品備案制度”。

值得注意的是，險資參與債轉股的渠道也得到了拓寬。《工作要點》明確，將市場化債轉股資管產品列入保險資金等長期限資金允許投資的白名單，并將探索提出允許在滿足一定條件下公募資管產品依法合規參與優質企業債轉股。據介紹，目前AIC通過設立私募基金子公司、與產業基金和地方政府合作等方式，積極拓展募資渠道。其中，通過私募股權投資基金、私募資管產品等渠道共募集社會資金2500億元，有力地支持了債轉股進程。

此外，為了發揮好央行降準所釋放的資金，《工作要點》提出將加強對商業銀行定向降準資金使用情況的評估考核，進一步推動商業銀行調動全行資源用好定向降準資金支持市場化債轉股。

央行自2018年7月5日起，下調工行、農行、中行、建行、交行5家國有大型商業銀行和12家股份制商業銀行人民幣存款準備金率0.5個百分點，釋放約5000億元資金，用于支持市場化法治化債轉股項目，同時鼓勵相關銀行和實施主體按照不低于1∶1的比例撬動社會資金參與債轉股。截至2019年4月末，已有24個項目民企債轉股項目落地，其中定向降準后新增投資了22家。

“除了考核，還要加快股份制商業銀行定向降準資金的使用。”發展改革委相關負責人說，一是推動符合條件的股份制商業銀行單獨或聯合設立AIC，二是支持符合條件的股份制商業銀行利用所屬具有股權投資功能的子公司、同一金融控股集團現有股權投資機構或擬開展合作具有股權投資功能的機構參與市場化債轉股。

兩大實際操作難題待解

需要注意的是，并非有了參與機構和參與資金，市場化法治化債轉股就能夠順利推進。據了解，在業務的實際操作過程中，金融機構普遍面臨兩大問題——資本占用較高、資產定價難。

“從資本占用角度看，根據規定，因市場化債轉股持有上市公司股權的風險權重為250%，持有非上市公司股權的風險權重為400%，這對參與機構造成了較大壓力。”某AMC相關負責人說，債轉股需要大量長期資金，資金成本也相對較高。

對此，《工作要點》提出將采取多種措施解決債轉股資本占用過多問題。其中，要妥善解決AIC等機構持有債轉股股權風險權重較高、資本占用較多問題。

解決思路之一，是聚焦AIC背后的商業銀行股東，支持商業銀行發行永續債補充資本。同時，鼓勵外資依法合規入股AIC等債轉股實施機構。

據多位業內人士介紹，隨著我國金融業對外開放逐步深入，尤其是跨境交易政策逐步突破，外資進入特殊機會投資的意愿有所提升，并一直在尋找合適的標的。

除了增加資本金，外資入股還能夠為國內債轉股實施機構帶來更多先進、成熟的管理理念和投資經驗，促進本土機構提升其在行業研究、價值增值、團隊建設等方面的能力，進而提高本土機構的競爭力和國際化程度。

資產定價是另一個要解決的難題。相較于債權的信用定價，轉股股權定價并沒有一個清晰的參考標準。不同的項目定價不同，沒有統一的標準，公司經營情況、債務規模、人員架構、行業發展等都會對定價產生影響，導致投資方很難與企業在定價上達成一致。涉及國有資產時，該痛點尤其突出。“一旦出現市場評估價值低于賬面價值情況，往往無人敢于簽字。這當中會涉及國有資產流失問題，不少參與機構對此顧慮較大。”某AIC相關負責人說。

“接下來，我們將深入調研市場化債轉股過程中涉及的國有資產定價問題，提出解決方案。”上述發展改革委相關負責人說，有效完善國有企業、債轉股實施機構等盡職免責辦法，解除相關主體的后顧之憂。