資本市場知名停復(fù)牌新規(guī)強(qiáng)勢來襲十余公司應(yīng)聲復(fù)牌停牌亂象能否根治維權(quán)律師。北京問天律師事務(wù)所主任，合伙人。北京市商務(wù)企業(yè)法律顧問協(xié)會副會長、第二屆北京貴州商會常務(wù)副會長。曾經(jīng)代理中國寶安等多起股民證券維權(quán)案件。

    長期以來，A股上市公司的停牌亂象一直被市場所詬病，在中國資本市場逐漸邁向國際大舞臺（MSCI）之際，停復(fù)牌新規(guī)出爐。那么，新規(guī)能否從根源上杜絕上市公司停牌亂象，未來還有哪些方面可以完善？

    □市場反應(yīng)

    第一波復(fù)牌潮來襲

    停復(fù)牌新規(guī)立竿見影。30日開市，以光線傳媒、巨龍管業(yè)等為首的十余家停牌公司組成復(fù)牌大軍，其中不乏一些沉睡超過百天的上市公司。

    具體來看，停牌超過一個半月的光線傳媒于交易所新規(guī)發(fā)布當(dāng)晚就發(fā)布公告稱，公司通過旗下上海光線投資控股有限公司入股貓眼電影。公司股票于30日起復(fù)牌。

    此外，停牌剛好滿月的巨龍管業(yè)發(fā)布公告稱，目前公司已對問詢函所涉及問題進(jìn)行反饋，經(jīng)申請，公司股票于5月30日開市起復(fù)牌。

    記者注意到，在昨天的復(fù)牌大軍中，停牌三個半月的榮科科技現(xiàn)身其中。公司發(fā)布公告，稱擬向交易對方以13.75元/股發(fā)行1172萬股、并支付現(xiàn)金4037.60萬元，作價20188萬元，購買上海米健信息49%的股權(quán)。公司股票于5月30日開市起復(fù)牌。

    昨晚，順豐控股擬借殼的鼎泰新材、永樂影視擬借殼的宏達(dá)新材等公司紛紛發(fā)布公告將于31日復(fù)牌。兩家公司停牌時間均在2個月左右。

    數(shù)據(jù)顯示，A股市場目前停牌的上市公司超過300家，其中，停牌超過百天的公司有70家左右。而停牌半年以上的釘子戶也不少，包括建發(fā)股份、恒康醫(yī)療、三變科技、沙隆達(dá)A、*ST舜船、*ST宏盛、浙江東方、蘇大維格、宏磊股份、北化股份、鑫茂科技、達(dá)意隆、華星創(chuàng)業(yè)等。

    □新聞背景

    重拳治理任性停牌

    諸多公司集中復(fù)牌，因新規(guī)背景受到市場關(guān)注。上周末，滬深交易所發(fā)布史上最嚴(yán)停復(fù)牌新規(guī)，對各類停復(fù)牌時間做出限定。按照新規(guī)，上市公司涉及重大資產(chǎn)購買的非公開發(fā)行股票事項的停牌時間不超過1個月，重大資產(chǎn)重組的停牌時間不超過3個月。滬深交易所此番攜手重拳出擊規(guī)范停復(fù)牌行為，不僅是對上市公司的任性停牌進(jìn)行更嚴(yán)格的監(jiān)管，同時也為A股納入MSCI（美國著名指數(shù)編制公司）搭橋鋪路。

    去年股災(zāi)期間，半數(shù)股票停牌的壯觀場面成為國際資本市場的笑談。

    在后續(xù)的監(jiān)管上，滬深交易所也準(zhǔn)備進(jìn)行整治，包括對于一些不顧后果、依舊任性停牌的公司，輕則將被交易所采取監(jiān)管措施或予以紀(jì)律處分，重則會被證監(jiān)會核查。

    □對話

    亂象

    停牌被當(dāng)成內(nèi)幕交易工具

    京華時報：目前上市公司停牌存在諸多亂象，這種任性停牌形成的原因有哪些？

    水皮：任性停牌的亂象有很多原因，例如股災(zāi)期間，停牌就是主動地對公司股價的一種保護(hù)，但停牌的背后，上市公司的股價雖然穩(wěn)定了，身在其中的交易者卻失去了拋售的機(jī)會，被困在其中，是一種傷害。

    另外一方面，任意停牌也是大股東或?qū)嶋H控制人用來進(jìn)行內(nèi)幕交易的一種手段。利用公司重組事宜進(jìn)行內(nèi)幕交易，類似的案例在資本市場時有發(fā)生，歸根結(jié)底還是交易規(guī)則不平等，大股東掌握了游戲的主動權(quán)，可以肆意停牌，而小股東只能默默承受和等待。

    張遠(yuǎn)忠：股票停牌和復(fù)牌，本是上市公司的一項常見業(yè)務(wù)和正常的市場行為。總體而言，停復(fù)牌是上市公司的一項基本權(quán)利，具有保證投資者公平獲取信息、防控內(nèi)幕交易、防止股價異常波動等功能。但在實際的應(yīng)用中，卻被一些公司當(dāng)成了進(jìn)行內(nèi)幕交易等違法違規(guī)行為的工具。

    上市公司任性長期停牌的行為，主要還是要?dú)w咎于市場制度長期存在漏洞，長期處于缺乏嚴(yán)厲的處罰措施的狀態(tài)，讓這類上市公司獲得了肆意停牌的空間。

    意義

    強(qiáng)化公司審慎停牌義務(wù)

    京華時報：滬深交易所發(fā)布停復(fù)牌新規(guī)，嚴(yán)控任性停牌的意義在哪？

    水皮：新規(guī)是監(jiān)管層規(guī)范市場的一種舉措。上市公司長期停牌，資金的流動性將受到影響。沒有規(guī)矩的停復(fù)牌行為，直接導(dǎo)致的后果就是信息不對稱，交易的持續(xù)性受到影響，進(jìn)而傷害到投資者的權(quán)益。此外，這種亂停牌現(xiàn)象顯然與通行的國際慣例和市場慣例相背離，因為上市公司停復(fù)牌在國際上也很受關(guān)注。連日來，A股市場要加入MSCI的呼聲很高，大家對交易是否順暢就會更加關(guān)注。

    事實上，在A股和H股停復(fù)牌不規(guī)范的例子很多。以萬科為例，自去年年底爆發(fā)“萬寶大戰(zhàn)”之后，萬科A股就處于長期停牌狀態(tài)，至今已半年有余，而萬科港股停牌不久就恢復(fù)交易，同一家公司在A股和H股對于停復(fù)牌做法截然不同，實在讓人難以理解。

    張遠(yuǎn)忠：A股市場，上市公司任性停牌乃至長期停牌的行為并不罕見，這一亂象也備受市場各方的高度關(guān)注。尤其在去年股災(zāi)期間，可以說達(dá)到一個頂峰，這種上市公司大股東利用隨意停牌，影響或操縱股價或抵制收購等，擾亂了正常交易秩序。有的公司甚至以重大重組為由惡意拖延停牌時間，更是影響惡劣。

    而此次交易所聯(lián)手在停牌期限上做出剛性約束是重大進(jìn)步，強(qiáng)化了上市公司及相關(guān)各方的審慎停牌義務(wù)，對行業(yè)影響深遠(yuǎn)。

    效果

    根治任性停牌還需時間

    京華時報：此次發(fā)布的停復(fù)牌新規(guī)，能否從根源上杜絕上市公司停牌亂象？

    水皮：停復(fù)牌新規(guī)，可以說是監(jiān)管層在經(jīng)過深思熟慮之后出臺的舉措，可以抑制部分上市公司的任性停牌行為，但很難從源頭上杜絕。因為對于上市公司來講，上有策，下有對策，說到底，還是需要交易所進(jìn)行嚴(yán)厲的問詢，停牌與否不能單方面由上市公司自己決定，而是應(yīng)該把決定權(quán)和主導(dǎo)權(quán)放在交易所手里。交易所有權(quán)利強(qiáng)制復(fù)牌，這樣才能逐步杜絕該類現(xiàn)象。

    張遠(yuǎn)忠：股票停復(fù)牌與投資者的交易權(quán)乃至整個市場秩序直接關(guān)聯(lián)，需要謹(jǐn)慎行使，不能濫用。長期來看，監(jiān)管層和公司之間似乎在玩著一種貓捉老鼠的游戲，無論政策和監(jiān)管如何變幻，上市公司總會用一些巧妙的手段來規(guī)避相應(yīng)的限制。因此，任意停牌的亂象要想徹底根治還需要時間。

    建議

    停復(fù)牌措施還需不斷細(xì)化

    京華時報：任性停牌現(xiàn)象在A股市場已經(jīng)根深蒂固，從制度上來看，未來還可以從哪些方面完善？在后續(xù)的監(jiān)管上有哪些建議？

    水皮：任性停牌短時間徹底扭轉(zhuǎn)很難，只有在后續(xù)的監(jiān)管上不斷加強(qiáng)，包括配套措施的不斷出臺、完善強(qiáng)制復(fù)牌的措施和手段，才能從根本上解決任意停牌亂象。在此次發(fā)布的新規(guī)當(dāng)中，監(jiān)管層已經(jīng)做出嘗試，比如，針對去年股市整體異常波動期間出現(xiàn)的上市公司集體停牌現(xiàn)象，此次出臺的業(yè)務(wù)指引在進(jìn)一步約束和監(jiān)督隨意性停牌的基礎(chǔ)上還特別規(guī)定，當(dāng)證券市場交易出現(xiàn)極端異常情況，交易所可以根據(jù)證監(jiān)會的決定或市場實際情況，暫停辦理上市公司停牌申請。

    實踐證明，以往一些譴責(zé)、警示沒有任何意義，上市公司依然我行我素，只有落實到實際當(dāng)中，才能起到殺一儆百的作用。

    張遠(yuǎn)忠：A股市場上市公司的停牌亂象，多年來始終無法得到根治。一個最根本的問題就是，對于這類頻繁擾亂市場運(yùn)行秩序的上市公司，沒有相應(yīng)的處罰措施。

    上市公司長期存在的任性停牌行為，實則在很大程度上對于投資者切身利益造成了損害，如何完善相關(guān)制度，在監(jiān)管上應(yīng)當(dāng)引起關(guān)注。例如，如果出現(xiàn)因任性停牌而損害到投資者切身利益的行為，監(jiān)管層需要利用強(qiáng)制措施讓相關(guān)公司付出代價，彌補(bǔ)投資者的損失。

    從制度層面看，上市公司停牌權(quán)與投資者的交易權(quán)需要更好地平衡。具體而言，不同類型的停牌如何銜接、時間如何連續(xù)計算、停牌的最長時限如何合理確定、停牌期間如何進(jìn)行分階段信息披露等問題，還不夠清晰，需要進(jìn)行細(xì)化和補(bǔ)充。

    提醒

    留意復(fù)牌后補(bǔ)跌風(fēng)險

    京華時報：統(tǒng)計顯示，目前兩市處于停牌的公司超過300家，而長期停牌的釘子戶更是不在少數(shù)，投資者的合法權(quán)益如何得到有效保護(hù)？

    水皮：對于復(fù)牌的股票，投資者要留意的應(yīng)該是部分長期停牌公司復(fù)牌之后二級市場股價的風(fēng)險。由于目前市場處于長期的調(diào)整期，多數(shù)高位停牌的股票無疑將面臨一次復(fù)牌后補(bǔ)跌的風(fēng)險，權(quán)重大一些的公司甚至還會影響到指數(shù)的走勢。

    張遠(yuǎn)忠：投資者合法權(quán)益要得到有效的保護(hù)，就要對停牌事由或重大事由進(jìn)

    行細(xì)化。首先，對違規(guī)者重罰，提高其違法成本。

    其次，完善證券民事賠償制度，用投資者的訴權(quán)制約上市公司及其大股東。

    第三，完善上市公司內(nèi)控制度，讓上市公司從內(nèi)控角度細(xì)化停牌原因。從內(nèi)部剛性約束的角度制止隨意停牌。

    事實上，停復(fù)牌新規(guī)中，有針對性地規(guī)定了在延期復(fù)牌時所需履行的董事會、股東大會等上市公司內(nèi)部決策程序，并要求利益相關(guān)的董事和股東回避表決，這也是為了保障中小投資者在停復(fù)牌決策中的權(quán)利。記者 敖曉波