隨著上市公司年報陸續(xù)披露，“梧桐樹”、“鳳山投資”、“坤藤投資”等平臺分別出現(xiàn)在多家大型上市公司前十大股東名單之中。

　　作為國家外匯管理局(下稱“外匯局”)全資子公司，梧桐樹投資平臺有限責(zé)任公司(下稱“梧桐樹”)備受關(guān)注。北京鳳山投資有限責(zé)任公司(下稱“鳳山投資”)和“北京坤藤投資有限責(zé)任公司”(下稱“坤藤投資”)則都是梧桐樹的全資子公司。

　　考慮到入市時間以及背景身份，梧桐樹及其子公司的出現(xiàn)，也被市場解讀為“國家二隊”在行動。不過，梧桐樹入市，究竟是增持A股穩(wěn)定市場，還是代持“國家一隊”中國證券金融股份有限公司(下稱“證金公司”)的持股？其資金來源究竟是外匯局的人民幣資產(chǎn)還是美元？

　　有關(guān)上述問題的爭議持續(xù)多日，《第一財經(jīng)日報》從知情人士處獲悉，梧桐樹及其子公司的持股，來源為證金公司“償債”，即證金公司以其所持股票部分償還人民銀行流動性支持。

　　增減比例相當(dāng)

　　梧桐樹成立于2014年11月5日，注冊資本1億元，經(jīng)營范圍是“境內(nèi)外項目、股權(quán)、債權(quán)、基金、貸款投資；資產(chǎn)受托管理、投資管理”，股東為外匯局，公司性質(zhì)為法人獨資。

　　梧桐樹在去年四季度增持了工、農(nóng)、中、交四大行，并分別位列其前十大股東之中。截至2015年末，梧桐樹持有工商銀行A股股份0.4%、農(nóng)業(yè)銀行0.3%、交通銀行1.07%、中國銀行0.36%。在上述銀行2015年三季報中，梧桐樹還沒有進(jìn)入前十大股東行列。可以判斷，其增持行為發(fā)生在去年四季度。

　　除上述四大行外，梧桐樹也是浦發(fā)銀行、光大證券等上市公司的前十大股東之一。

　　2015年8月，梧桐樹旗下同時成立兩家全資子公司，即鳳山投資和坤藤投資，注冊資本均為5000萬元。兩家子公司也增持了多家上市公司，鳳山投資增持了南京高科、洪都航空、中信重工、光大證券、中國聯(lián)通、上港集團(tuán)等，坤藤投資則增持了光大證券、中國聯(lián)通等。

　　從股權(quán)變動情況來看，在2015年四季度證金公司對上述銀行股都進(jìn)行了不同程度的減持，而減持比例恰恰與梧桐樹持股比例相當(dāng)。

　　工商銀行年報顯示，在公司前十大普通股股東中，匯金公司持股34.71%，證金公司持有1.23%，梧桐樹持有0.4%，中央?yún)R金資產(chǎn)管理有限責(zé)任公司持股0.28%。對比三季報，工行第四大股東為證金公司，持股1.66%。可以發(fā)現(xiàn)，在2015年第四季度，證金公司對工商銀行持股比例有所下降，且下降比例略高于梧桐樹持股比例。

　　交通銀行年報顯示，截至2015年12月末，證金公司持股1.99%，梧桐樹持股1.07%。而在三季度報告中，沒有梧桐樹的影子。截至9月末，證金公司持股2.99%。可以看出，證金公司在2015年四季度下降1個百分點，下降比例略低于梧桐樹持股比例。同樣，自2015年9月末至12月末，證金公司持有中國銀行的比例也從2.9%降至2.53%，梧桐樹持股比例達(dá)到0.36%。

　　農(nóng)業(yè)銀行三季報披露的前十大股東中也沒有梧桐樹，不過在2015年年報中，梧桐樹持股比例達(dá)到0.3%，位列前十大股東。與前述幾家銀行不同，證金公司在去年四季度沒有減持農(nóng)行股份反而增持，自2015年9月末至12月末，證金公司持有農(nóng)行股份的比例從1.3%增至1.57%。

　　“我們自己統(tǒng)計數(shù)據(jù)時也發(fā)現(xiàn)了這一特點，梧桐樹持股的那幾個公司，證金公司的持股確實是在下降的。”一家券商非銀行業(yè)研究員告訴《第一財經(jīng)日報》，至于具體的減持、增持比例不完全一致，可能是因為其他賬戶的原因。

　　她解釋稱，證金公司有很多平臺和渠道，其中有一部分股票是通過基金公司的專戶在操作，如果專戶中的股票直接轉(zhuǎn)到梧桐樹，這一過程可能因為在上市公司年報中看不到而被忽略掉，直接看到的結(jié)果就是轉(zhuǎn)讓之后的結(jié)果。

　　“證金公司跟國際的平準(zhǔn)基金構(gòu)成不太一樣，如果獲得了央行或銀行的流動性支持，錢肯定是要還的。”該研究員稱，證金公司以股票償還央行債務(wù)，現(xiàn)實也是具有可操作性的。

　　償還短期債務(wù)

　　當(dāng)股市出現(xiàn)流動性危機(jī)的極端情況時，央行向市場提供流動性支持是各國的通行做法。在2015年A股震蕩時，中國人民銀行很快也宣布了流動性支持計劃，表示將積極協(xié)助證金公司通過拆借、發(fā)行金融債券、抵押融資、借用再貸款等方式獲得充足的流動性，通過多種渠道支持證金公司維護(hù)股票市場穩(wěn)定。

　　去年下半年以來，A股市場逐步恢復(fù)平穩(wěn)。在此情況下，參與穩(wěn)定股市的金融機(jī)構(gòu)依然需要及時償還央行提供的流動性支持，目前來看，用所持部分股票償還央行短期債權(quán)也是一種現(xiàn)實選擇。

　　中國金融期貨交易所研究院首席經(jīng)濟(jì)學(xué)家趙慶明對《第一財經(jīng)日報》表示，梧桐樹等平臺持有A股，方式可能有很多。一方面，梧桐樹作為外匯儲備的投資平臺，只要有一定規(guī)模的資本金，在公司章程允許融資的情況下，可以通過很多渠道融到人民幣資金。比如通過外匯儲備抵押獲得人民幣資產(chǎn)。另一方面，作為外匯市場的特殊參與主體，去年人民幣有貶值預(yù)期，外匯市場有供給上的缺口，梧桐樹擁有外匯資產(chǎn)，可以在市場上賣出獲得人民幣資金，進(jìn)而投資A股。

　　趙慶明認(rèn)為，上述方式也存在各種各樣的問題，不過，還有一種可能性，那就是梧桐樹可能是受讓相關(guān)公司的股份劃轉(zhuǎn)。他告訴記者：“如果是這種情況，則無關(guān)外匯儲備，也就沒有二次結(jié)匯的問題。”

　　國內(nèi)一家大型券商研究部研究員對《第一財經(jīng)日報》分析稱，證金公司在去年救市期間通過多個方面獲得了流動性支持。一是增資擴(kuò)股，注冊資本從240億元增至1000億元；二是主要銀行對證金公司提供信貸支持，證金公司也可以在市場上發(fā)行短融等金融產(chǎn)品。

　　“國家隊救市的過程沒有公開，證金公司到底哪一部分流動性是從央行獲得的，很難確定。”該研究員稱，按照通常做法，通過抵押融資或再貸款可能是主要的方式。此類短期債務(wù)，證金公司也需要向央行進(jìn)行償還。

　　至于償還方式，他認(rèn)為，證金公司和梧桐樹都不是完全商業(yè)化的市場主體，兩個平臺之間可以協(xié)商確定償債方式。比如證金公司以股權(quán)償還債務(wù)，定價可以選擇以買入價為準(zhǔn)，直接將股票轉(zhuǎn)讓給梧桐樹，證金公司在這中間既不賺錢也不賠錢。

　　一位大型商業(yè)銀行金融市場部人士告訴本報記者，如果梧桐樹等直接受讓證金公司轉(zhuǎn)出股票，實際上就否定了二次結(jié)匯的可能性，變成“央行出資持股，維持股市穩(wěn)定”。

　　對于梧桐樹能否代表央行持有股票的問題，該人士分析稱，在法律上，央行再貸款規(guī)模是沒有明確約束的，能不能直接用來在二級市場買股票，在銀行法中也沒有明確說法，是一個模糊地帶。不過他判斷：“不管通過什么樣的辦法，央行都會盡量讓程序合規(guī)，像二次結(jié)匯就是明顯違規(guī)的。”

　　以上分析得到了上述知情人士的肯定。《第一財經(jīng)日報》從知情人士處獲悉，梧桐樹及其子公司的持股，來源為證金公司“償債”，即證金公司以其所持股票部分償還人民銀行流動性支持。

　　知情人士對《第一財經(jīng)日報》透露，邏輯上，去年證金公司為首的國家隊大舉救市，其間人民銀行曾表示積極協(xié)助證金公司通過拆借、發(fā)行金融債券、抵押融資、借用再貸款等方式獲得充足的流動性，通過多種渠道支持證金公司維護(hù)股票市場穩(wěn)定。A股回穩(wěn)后，參與穩(wěn)定股市的機(jī)構(gòu)需及時償還央行提供的流動性支持，在當(dāng)前市場情況下用所持部分股票償還央行短期債權(quán)也是一種現(xiàn)實選擇。

　　“法理上，這種做法也符合央行職責(zé)，其他央行也有類似的操作。此外，上述操作也較符合當(dāng)前的市場形勢。”上述知情人士稱。

　　“不會隨便撤出”

　　若如業(yè)界所期，梧桐樹及旗下平臺所持股票來源于證金公司轉(zhuǎn)讓，這是否意味著退出？接受本報采訪的多位業(yè)內(nèi)人士都認(rèn)為，梧桐樹作為外匯局旗下平臺，不受證監(jiān)會的直接約束，但是作為同樣具有“穩(wěn)定市場”職能的機(jī)構(gòu)，梧桐樹不會輕易減持。

　　隨著A股逐漸恢復(fù)平穩(wěn)，市場對“國家隊”退出的擔(dān)憂也不時“發(fā)作”。今年3月12日，證監(jiān)會新任主席劉士余對證金公司退出做出過直接、正面回應(yīng)：“未來的較長時間內(nèi)，談中證金退出都為時尚早。”

　　前述大型券商研究員對本報表示，對于梧桐樹退出的擔(dān)憂大可不必。一方面，證金公司直接來自央行的流動性預(yù)計規(guī)模不會很大，幾百億的級別與高峰時證金公司獲得的萬億流動性規(guī)模相比不算多；另一方面，如果梧桐樹是代表央行持股，理論上不存在賣出壓力。

　　“央行作為貨幣當(dāng)局，沒有盈利壓力，也沒有任何流動性壓力，完全可以在自己判斷最合適的時機(jī)來退出。”該研究員分析稱，從國際慣例來看，美聯(lián)儲在2008年金融危機(jī)之后也買入了很多國債、“兩房”債等，這些資產(chǎn)在賬面上的漲跌不會影響美聯(lián)儲的選擇，其判斷何時拋售的關(guān)鍵，在于市場需求。

　　“什么時候美聯(lián)儲認(rèn)為市場需要這些資產(chǎn)，它才會讓這些資產(chǎn)回到市場，如果認(rèn)為不需要，美聯(lián)儲可以一直持有。”他表示，如果梧桐樹等平臺是代表央行持股，則可以持有任意長的時間。

　　趙慶明對本報記者稱：“梧桐樹可以撤出，但不會隨便撤出。”（第一財經(jīng)日報）