A股救市百天記："國家隊"在不斷試錯中摸索經驗

 　　隨著證監會主席助理張育軍被查，這場從6月起隨著股市暴跌打響的救市戰向監管層反腐延伸；在過去的近百天里，由“國家隊”入場護盤開始，并行打擊做空、上市公司回購、清理場外配資等攻堅戰役，在中國資本市場上前所未有。盡管，直至目前仍有對細節和方法的爭議，不可否認的是，決定護盤依然是讓A股乃至整個中國經濟基本面得以避免出現系統性風險的基礎，其中的經驗與教訓將成為未來中國資本市場不斷健全與成熟的基礎。

　　“國家隊”護盤戰：

　　在不斷“試錯”中摸索經驗

　　在本輪大跌過程中，以證金公司為代表的“國家隊”擔當了維穩的重任，從7月初的強勢入場，再到市場逐步穩定之后逐漸減少對市場的干預，在英大證券研究所所長李大霄看來，“國家隊”救市的意義非同凡響，恢復了市場的流動性、讓過半數上市公司復牌、安然度過了當月17日的股指交割日。而如果沒有“國家隊”救市，以上三點無法實現，那就有可能引發更加劇烈的市場動蕩，使更多人蒙受損失。經濟學家宋清輝也認為，“國家隊”的救市很大程度上恢復了市場的信心。

　　不過，包括宋清輝在內的專家們也認為“國家隊”的救市力度以及工作效率有待加強。

　　一方面，“購買標的有些盲目，類似梅雁吉祥等垃圾股會對投資者形成誤導，加劇了個股的泡沫”。宋清輝稱。此前，由于證金公司大量買入梅雁吉祥而成為其第一大股東，被稱為垃圾股的梅雁吉祥股價在不到10個交易日便翻倍。

　　另一方面，便是效率。7月6日是“國家隊”正式進場的第一天，當時的背景是21家券商發布聯合公告，稱以2015年6月底凈資產15%出資、合計不低于1200億元，用于投資藍籌股ETF。然而，“國家隊”的首秀多少有些讓投資者失望。懷揣著對“國家隊”進場維穩的預期，7月6日早盤三大指數大幅高開，逾千只個股大面積漲停開盤，但遲遲未等到“國家隊”入場的信息，隨后市場出現快速跳水，千股跌停。而被寄予厚望的“國家隊”在中午才傳出消息，將于下午開始入場操作。原本的一則重磅利好，由于入場時效性太差而大打折扣，投資者信心再受打擊。

　　而在入場之后，“國家隊”也在不斷地“試錯”中摸索救市經驗。起初，“國家隊”主要集中資金大力購買藍籌股，意圖抑制指數下跌從而帶動市場人氣。但是，實踐中發現單純地購買藍籌股并不能解決千股跌停的難題。隨后，“國家隊”開始改變戰術，在布局藍籌股的同時，也集中買入中小創個股。而新戰術也快速起到效果，7月9日、10日、13日A股市場出現了罕見的報復性反彈。隨后在指數日趨企穩的前提下，“國家隊”逐漸減少了對市場的干預。然而在多種利空綜合影響下，A股仍然開啟了二次探底模式，并創出2850點的新低。隨后，從9月初開始，50多家券商再度輸血千億元，為“國家隊”提供充足的維穩彈藥。在“國家隊”的護盤之下，A股市場終于再度企穩。

　　打擊做空戰：

　　限制股指期貨引爭議

　　在救市大戰中，打擊做空似乎像是一個遲來的主戰場。盡管股市自6月15日就啟動暴跌，但整場打擊做空的戰役卻在8月才全面燃起硝煙。

　　監管層打擊做空的措施主要體現在三方面，一是限制股指期貨，二是清查異常證券賬戶，三是限制融券賣空。其中最受爭議的就是對股指期貨的限制。

　　監管層將目標轉移到股指期貨的時間大概是在8月3日，當時中金所開始認定單個合約每日報撤單行為超過400次、每日自成交行為超過5次的就是異常交易行為。然而這似乎收效甚微，當日滬指依然下跌1.11%。或許是因為股指再度暴跌，同時市場上又有一些呼聲，8月底，中金所終于將注意力集中到股指期貨開倉數量的限制上，從8月26日提出600手的最高開倉量限制到8月28日100手的限制，再到9月2日10手的開倉量限制，一周時間，股指期貨幾乎接近于關停。而在這期間，股市也正好暫時穩住了跌勢。

　　其實，市場上一直有一種聲音認為，監管層在股指期貨上動刀是把錯了方向。期貨界人士墨七寶就對北京商報記者表示，“股指期貨這次是躺槍，比竇娥還冤。股指期貨只是一個對沖工具，是股票市場的影子，大樹的葉子。救市應該要正本清源，而不是打擊衍生品市場。自從去年放開私募基金以后，我國的對沖基金飛速發展，限制股指期貨后沒有了對沖工具，很多私募基金將面臨無法對沖甚至被動清盤的情況，對市場產生了負面影響”。

　　但是在股市巨震的特殊時間，這恐怕也是沒有辦法的辦法，只是可能來得晚了些。人天經濟研究咨詢中心主任黃人天在接受北京商報記者采訪時評價說，“限制做空是必要的，股指期貨限制太晚，損害已經造成，這是金融自由化思潮長期占據主導地位的結果，認為所謂接軌西方的買空賣空、杠桿交易、混業經營、資本賬戶自由化等都是金融現代化必需的，卻不顧中國人治暗箱多、法治化欠缺、投資者多為散戶、監管水平差等客觀國情”。

　　上市公司回購戰：

　　一劑救市良方

　　上市公司在這場救市大戰中也是一個非常重要的角色。股市暴跌后不久，創業板首批28家上市公司的實際控制人以及浙江、湖南、山東等多地的上市公司集體發聲，宣布通過增持、回購、暫不減持等方式穩定股價。以首批行動的上市公司為例，截至7月9日，就有655家上市公司公告了穩定股價的措施。

　　事實上，上市公司的積極行動，在一定程度上也確實給市場注入了一些信心。7月9日股市反彈的那段時間，除了證金公司的護盤之外，也是有這些因素的促進。至今為止，上市公司穩定股市的舉措也是市場評價較高的救市良方。

　　云南財經大學金融學院證券系主任陳曉丹在接受北京商報記者采訪時評價說，股災之下基于穩定股價目的以及應監管層要求，大股東對股價嚴重偏離價值的股權加大增持力度以及其他一系列措施，可以看做是大股東和管理層在監管層的引導下做出了保護投資者利益的姿態，這是一種進步。在股災這種極端市場環境下是必要的，也是有一定效果的。不過，這種方法雖然可取，但也是要視情形而實施。“如果拋開股災因素，正常情況下，讓一些上市公司的大股東和管理層去增持嚴重高估的公司股權，也是勉為其難的。而如果在上市公司股權過于分散，股價又十分低廉的情況下， 產業資本舉牌上市公司股權，反而是一種更市場化的、直接促進股價上漲的利好。”陳曉丹指出。

　　巴菲基金機構總監顧小明對上市公司的評價也比較好。他認為，上市公司不僅迅速做出穩定股市的舉措，而且有些上市公司還果斷停牌了，躲避了一場大跌，“事發突然，大家都沒有太多準備。股災時的停牌，剛開始只有幾家做，后來幾百家效仿，雖說有特意停牌躲避下跌的嫌疑，但確實給了投資者喘息的機會，股民當時還是比較支持的”。

　　清理配資戰：

　　始終牽動市場的敏感神經

　　清理場外配資與本輪股市下跌有著千絲萬縷的聯系，也是維穩過程中的一大主要戰場。而對于被稱為“有毒資產”的場外違法配資，管理層的態度從一開始就十分強硬，不過，在經歷了近3個月的強勢清理之后，A股去杠桿進程也將進入尾聲。

　　從6月中旬管理層開始重點動刀清理配資，并在6月中旬及7月中旬曾兩次要求證券公司對場外配資進行自查。8月底，監管層發文要求券商徹底清除違法違規的配資賬戶。而后，同花順、恒生電子被立案調查并開出巨額罰單，華泰等多家券商也隨之被罰。而聲勢浩大的配資清理工作開始牽動A股市場的敏感神經，上證綜指從最高時的5178.18點開始一路下行。

　　在經歷過3個月的強勢清理之后，清理場外配資的行動已經接近尾聲。證監會新聞發言人鄧舸表示，截至9月11日，完成清理資金賬戶3255個，占全部涉嫌場外配資賬戶的60.85%；還有2094個賬戶尚未清理，持股市值約1876.27億元。李大霄表示，經過一段時間的清理，目前A股市場的杠桿率已經接近正常水平。“場內的融資由2.27萬億元降到了0.95萬億元左右，場外的約7000億元，也下降了大約80%。”在李大霄看來，一系列數據表明，管理層的清理配資將進入尾聲。

　　而就在昨日，有消息稱配資清理將放緩，券商對于賬戶背后涉嫌存在配資行為的單一結構化信托或資管計劃，不再采取“一刀切”的清理方式。正是這一消息導致了A股昨日上演絕地大反擊，三大指數齊現報復性反彈，逾千只股票漲停。

　　在宋清輝看來， 市場制度不完善、投資者風險意識薄弱等因素，是場外杠桿資金瘋行的主要因素，而管理層去杠桿的舉措雖然短期對市場造成了一定的影響，但是利于A股長期走牛。而李大霄也認為，去杠桿應該防患于未然，從制度上規范場外配資，在杠桿率還不高的時候就應該果斷清理，從而減小市場的恐慌情緒。（北京商報記者 馬元月 葉龍招 董亮）