一年一度的巴菲特股東大會(huì)又吸引了全球投資者的眼球，其中最值得投資者關(guān)注的就是巴菲特說中國(guó)A股還將走好2-3年，這對(duì)于A股投資者來說無異于注入了一針強(qiáng)心劑，但巴菲特還說，如果美國(guó)股市利率一直維持在極低水平，那么股價(jià)仍然很便宜。本欄理解，如果A股市場(chǎng)不能持續(xù)降低利率水平，那么股價(jià)的上漲將面臨考驗(yàn)。

　　利率和股市什么關(guān)系？從經(jīng)典投資理論看，它們之間是可替換的關(guān)系。經(jīng)典投資理論認(rèn)為，任何投資包括債券、股票或者興辦實(shí)業(yè)，其投資回報(bào)率都應(yīng)該是相同的。這里說的投資回報(bào)率包含了風(fēng)險(xiǎn)因素和流動(dòng)性因素，那么假如某一種投資品價(jià)格不斷上漲，其投資回報(bào)率必然下降，理性的投資者將把持有的這種投資品轉(zhuǎn)換為其他投資品，從而促成所有投資品具有相同回報(bào)率的結(jié)果。

　　債券的回報(bào)率是什么？是利率。股票的回報(bào)率是什么？是公司持續(xù)分紅。假如公司持續(xù)分紅不變，股價(jià)卻上漲了一倍，那么股票的投資回報(bào)率也就下降了一半，投資者可以理解為股票的平均市盈率上漲了一倍。事實(shí)上，市盈率就是衡量股票投資回報(bào)率的指標(biāo)。假如目前股票的平均市盈率是40倍，即理論上投資者每年可以獲得2.5%的投資回報(bào)，但如果市場(chǎng)利率為4%，那么理性的投資者就會(huì)賣出股票，買入利率為4%的債券作為投資。

　　但是，現(xiàn)在的A股投資者，在買賣股票的決策過程中，幾乎不考慮投資回報(bào)率的問題。大家選股的標(biāo)準(zhǔn)基本雷同，如某公司有重組傳聞，某公司要定向增發(fā)，某公司要投資手機(jī)游戲。大家尋找的并非價(jià)值被低估的企業(yè)，而是一個(gè)上漲的理由。投資者認(rèn)為，只要股票有了上漲的理由，投資者就能夠一哄而上，把股價(jià)推向更高的平臺(tái)。而或許正是因?yàn)槟壳癆股市場(chǎng)的非理性，才導(dǎo)致了巴菲特雖然看好A股，但遲遲未現(xiàn)斥資買入的情況。

　　這種非理性的選股，雖然在一段時(shí)間內(nèi)確實(shí)能夠獲得巨大的成功，但是放遠(yuǎn)到幾十年的時(shí)間里，這種投資方式卻注定要被市場(chǎng)消滅。A股的牛市，源于市場(chǎng)對(duì)未來利率水平下降的預(yù)期，假如國(guó)內(nèi)市場(chǎng)利率水平能夠下降至美國(guó)那樣的極低位置，那么A股市場(chǎng)真的有機(jī)會(huì)漲到萬點(diǎn)之上。

　　但如果國(guó)內(nèi)市場(chǎng)利率不能進(jìn)一步下降，那么A股的投資回報(bào)率也將成為價(jià)值頂峰，一旦有先知先覺的資金聞到政策變化的味道，必然引起A股牛市的大調(diào)整，調(diào)整的力度或許會(huì)超過投資者的想象，直到A股市場(chǎng)投資回報(bào)率不斷上升，并成為新的價(jià)值洼地。