譚恕/制表 官兵/制圖

　　本輪行情中，A股日成交和兩融余額先后刷新萬(wàn)億歷史記錄，滬指短短半年漲幅65%，并創(chuàng)出5年以來(lái)新高。但在資金牛市風(fēng)光的背后，以基金為代表的機(jī)構(gòu)投資者黯然神傷。大量數(shù)據(jù)顯示，過(guò)去半年，以基金為代表的機(jī)構(gòu)投資者仍偏重成長(zhǎng)股投資，未能及時(shí)切換至權(quán)重藍(lán)籌股的估值修復(fù)行情。

　　A股市場(chǎng)2014年經(jīng)歷了從存量資金到增量資金的切換。上半年市場(chǎng)停留在創(chuàng)業(yè)板為代表的結(jié)構(gòu)性牛市，下半年尤其四季度，則是轟轟烈烈主板牛市。全年市場(chǎng)經(jīng)歷了存量玩家加杠桿和增量資金新進(jìn)場(chǎng)的兩個(gè)過(guò)程。眾多資深研究人士認(rèn)為，機(jī)構(gòu)在本輪行情中慢人一拍已成事實(shí)，或許有望在下一階段配置品種的切換中為行情帶來(lái)助力。資深基金研究人士胡立峰認(rèn)為，自然人投資者通過(guò)萬(wàn)億融資在藍(lán)籌股票上占據(jù)先機(jī)，已給專業(yè)機(jī)構(gòu)投資者提出一定挑戰(zhàn)。

　　基金四季度

　　仍重倉(cāng)中小創(chuàng)

　　從2014年基金為主的機(jī)構(gòu)資金在二三季度的持倉(cāng)變化看，基金仍然重倉(cāng)中小板和創(chuàng)業(yè)板個(gè)股，其持股思路偏重成長(zhǎng)性。中小創(chuàng)股迎來(lái)機(jī)構(gòu)大幅增倉(cāng)新進(jìn)，權(quán)重股被機(jī)構(gòu)重度冷落。去年12月的龍虎榜數(shù)據(jù)顯示，中小創(chuàng)股出現(xiàn)了買賣拐點(diǎn)，絕大部分機(jī)構(gòu)似乎幡然醒悟，開(kāi)始大筆拋售。盡管如此，半年累計(jì)下來(lái)，賣出力度仍然不及買入力度。

　　7月1日至今的龍虎榜數(shù)據(jù)顯示，中小創(chuàng)公司依然受機(jī)構(gòu)青睞，買入資金超賣出資金。基金機(jī)構(gòu)總體買入中小創(chuàng)股383.74億元，賣出368.95億元，積極買入是主基調(diào)。不過(guò)，去年12月出現(xiàn)了買賣拐點(diǎn)。7月到11月連續(xù)5個(gè)月，機(jī)構(gòu)買入中小創(chuàng)股遠(yuǎn)超賣出量，其中，8月中小創(chuàng)買入50.65億元，接近賣出量的一倍。9月，買入68.25億元，比賣出多50%。10月，繼續(xù)買入54.14億元，比賣出多20億元。11月，賣出量開(kāi)始激增至62.02億元，但仍少于買入量。12月，機(jī)構(gòu)似乎幡然醒悟，中小創(chuàng)出現(xiàn)買賣拐點(diǎn)，買入雖激增到92.67億元，但賣出放巨量至131.41億元，小盤股在公開(kāi)交易平臺(tái)遭遇拋售。

　　追溯前十大股東中報(bào)和三季報(bào)數(shù)據(jù)，中小創(chuàng)股中報(bào)環(huán)比新增基金機(jī)構(gòu)960家次，到三季度則環(huán)比新增1544家次，股本持有人進(jìn)一步分散的同時(shí)，更多基金機(jī)構(gòu)參與持股中小創(chuàng)公司。另一方面，持股比例環(huán)比下降的基金機(jī)構(gòu)，中報(bào)有494家次，三季度有556家次；持股比例提升的機(jī)構(gòu)中報(bào)有550家次，三季度422家次。這一組數(shù)據(jù)說(shuō)明，在多數(shù)機(jī)構(gòu)持股穩(wěn)定的情況下，更多機(jī)構(gòu)參與進(jìn)來(lái)，中小創(chuàng)因其成長(zhǎng)性成為基金機(jī)構(gòu)重點(diǎn)配置的品種。

　　與中小創(chuàng)二、三季度機(jī)構(gòu)重倉(cāng)數(shù)據(jù)比較，同期滬深300(3559.259, -84.53, -2.32%)指數(shù)成分股，則明顯受到機(jī)構(gòu)冷落，不僅新增機(jī)構(gòu)數(shù)不及中小創(chuàng)股的15%、增持機(jī)構(gòu)數(shù)不及中小創(chuàng)股一半，而且減持機(jī)構(gòu)數(shù)環(huán)比穩(wěn)定，顯示機(jī)構(gòu)并沒(méi)有意識(shí)到權(quán)重股會(huì)迎來(lái)大行情。

　　去年中報(bào)和三季報(bào)滬深300指數(shù)成分股十大股東中，基金機(jī)構(gòu)持倉(cāng)變化微弱，未見(jiàn)大幅加倉(cāng)，有的甚至環(huán)比大降。數(shù)據(jù)顯示，滬深300指數(shù)成分股中報(bào)環(huán)比新增基金機(jī)構(gòu)有216家次，到三季度則環(huán)比新增247家次，是一種正常波動(dòng)。持股比例環(huán)比下降的基金機(jī)構(gòu)，中報(bào)有210家次，三季度有279家次；持股比例提升的機(jī)構(gòu)中報(bào)有250家次，三季度環(huán)比增加138家次。

　　公開(kāi)交易信息方面，滬深300指數(shù)成分股中，來(lái)自滬市過(guò)去半年來(lái)的交易量不及中小創(chuàng)的三分之一，而且賣出遠(yuǎn)超買入。從總量看，半年以來(lái)滬深300成分股龍虎榜共買入254.59億元，共賣出291.98億元。剔除掉其中中小創(chuàng)公司買入37億元和賣出41億元的成交量，實(shí)際屬于滬市權(quán)重股的買入量?jī)H114.30億元、賣出僅127.80億元。

　　四季度跑輸股指

　　機(jī)構(gòu)缺位藍(lán)籌行情

　　基金機(jī)構(gòu)在中小創(chuàng)股上熱情洋溢的同時(shí)，或許沒(méi)有意識(shí)到藍(lán)籌股饕餮盛宴悄然開(kāi)席。

　　過(guò)去半年時(shí)間是A股股指的主升階段，上證指數(shù)漲幅超過(guò)65%，而最近兩個(gè)月更是快速拉升，漲幅44.68%。其中，滬深300權(quán)重股表現(xiàn)出色，成股指上漲主力，與之形成鮮明對(duì)比的是，機(jī)構(gòu)重倉(cāng)的中小創(chuàng)股，階段跌幅不小，機(jī)構(gòu)絕大多數(shù)負(fù)收益。

　　11月1日以來(lái)的兩個(gè)月時(shí)間，滬深300指數(shù)的成分藍(lán)籌股漲幅驚人，獲得正收益的個(gè)股共252只，占比超過(guò)80%。其中，95只個(gè)股跑贏大盤，占比近30%；72只個(gè)股漲幅超過(guò)44%。出現(xiàn)負(fù)收益的個(gè)股僅46只，其中包括26只中小創(chuàng)股票。可以說(shuō)，剔除部分深市主板的成分股，幾乎全部上證權(quán)重股都獲得了正收益。

　　而在1138只中小創(chuàng)股中，正收益的個(gè)股291只，占比僅25%。股指出現(xiàn)接近50%漲幅時(shí)，機(jī)構(gòu)重倉(cāng)的七成中小創(chuàng)股出現(xiàn)負(fù)收益，與藍(lán)籌股落差巨大。而在25%的正收益?zhèn)€股中，僅28只股票的收益跑贏大盤，占比不及2%。也就是說(shuō)，基金為主的機(jī)構(gòu)幾乎在本輪藍(lán)籌股行情中盡數(shù)覆沒(méi)。

　　風(fēng)格切換

　　或助力下一階段行情

　　一個(gè)必須承認(rèn)的事實(shí)是，兩融門檻不斷下降，政策上不斷給資金加杠桿造就了四季度權(quán)重股的逆襲。

　　據(jù)銀河證券基金研究中心總經(jīng)理胡立峰統(tǒng)計(jì)，2014年下半年行情中，自然人投資者的成交占比由于融資規(guī)模增長(zhǎng)出現(xiàn)大幅增加，自然人投資者甚至可以達(dá)到85%-90%。截至目前1萬(wàn)億的融資規(guī)模中，通過(guò)券商抽樣角度合理推導(dǎo)，大約95%-99%的持有人是自然人投資者，幾乎沒(méi)有專業(yè)機(jī)構(gòu)投資者。相對(duì)來(lái)說(shuō)，這1萬(wàn)億融資盤的交易頻率比普通自然人的交易更高。

　　統(tǒng)計(jì)顯示，基金重倉(cāng)股表現(xiàn)很不理想。截至2014年9月30日基金投資組合看，基金持股市值大約1.32萬(wàn)億元，扣除指數(shù)化持股部分，主動(dòng)持股市值大約1萬(wàn)億元，其中大約6000億元配置在中小盤股票上。從去年四季度每天股票型基金業(yè)績(jī)表現(xiàn)與指數(shù)的相關(guān)性可以發(fā)現(xiàn)，藍(lán)籌股票漲、中小創(chuàng)股票跌，股票基金平均業(yè)績(jī)就跌，反之亦然。2014年藍(lán)籌股票平均上漲60%以上，而標(biāo)準(zhǔn)股票型基金業(yè)績(jī)只有26%，遠(yuǎn)遠(yuǎn)跑輸大盤。股票基金業(yè)績(jī)與藍(lán)籌股票完全負(fù)相關(guān)。2014年是“得金融者得2014”，但基金對(duì)金融股大大低配，主動(dòng)持股部分的行業(yè)偏好比例是22%左右，標(biāo)配是100%，金額上大約只持有500億元金融股。而金融股在2014年四季度恰恰是漲幅最大的板塊。

　　胡立峰稱，本輪行情是我國(guó)資本市場(chǎng)長(zhǎng)期牛市的開(kāi)端，自然人投資者通過(guò)1萬(wàn)億融資在藍(lán)籌股票上占據(jù)先機(jī)，給專業(yè)機(jī)構(gòu)投資者提出一定挑戰(zhàn)。由于互聯(lián)網(wǎng)打破了信息不對(duì)稱，自然人投資者可以方便地獲取更多的信息與資訊，其對(duì)股市的判斷與分析的水平也在逐步提高，這些都給機(jī)構(gòu)投資者提出更高的要求。

　　長(zhǎng)城證券研究員朱俊春認(rèn)為，鼓舞本輪行情的積極因素2015年仍然十分健壯。經(jīng)濟(jì)新常態(tài)從步入到確立，海外新需求有所突破向縱深邁進(jìn)，資源價(jià)跌的盈利修復(fù)邏輯還能講，經(jīng)濟(jì)轉(zhuǎn)型之下并購(gòu)重組不會(huì)停歇，國(guó)企改革進(jìn)入關(guān)鍵之年，資本市場(chǎng)的創(chuàng)新故事在今年還有新的高潮，降準(zhǔn)降息有數(shù)次可期。配置時(shí)機(jī)一旦到來(lái)，或吸引更多主力資金介入。

　　如果本輪牛市的最顯著特點(diǎn)是資金為王，那么決定未來(lái)牛市高度的，當(dāng)屬市場(chǎng)下一階段的增量資金。

　　若問(wèn)本輪牛市誰(shuí)最痛，當(dāng)前市場(chǎng)最有共識(shí)的回復(fù)便是：滿倉(cāng)踏空到滿倉(cāng)跌停的最痛。也許這位最痛的主角不是別人，正是每一波牛市不可或缺的主角—機(jī)構(gòu)資金。